政策利好释放积极信号 商业银行资本补充债券迎来发展新机遇

摘   要

永续债、二级资本债券是商业银行资本补充的重要渠道。随着监管层面一系列便利化政策措施出台，商业银行永续债、二级资本债券发行的自主性和灵活性不断提升，市场运行情况良好。展望未来，商业银行仍存在较大的资本补充需求，商业银行资本补充债券有望继续蓬勃发展。

关键词

永续债 二级资本债券 商业银行资本补充监管达标

商业银行永续债、二级资本债券（以下将二者统称为“资本补充债券”）是商业银行资本补充的重要途径，也是银行间债券市场的重要投资品种。商业银行资本补充债券在一级市场、二级市场已基本进入平稳发展阶段，整体新发行规模持续保持高位，投资主体更加丰富，二级市场交易较为活跃。展望未来，监管政策积极信号频现，债券市场预期相对稳定，商业银行资本补充债券仍有较大的发展空间。

商业银行资本补充债券发行的基本情况

2022年，中国人民银行对部分商业银行发行金融债券实施年度新增余额管理1，银保监会自2022年10月8日起对商业银行发行的资本补充债券实施额度管理2，加之在发行债券申报时为商业银行提供了一系列便利化措施，这使得商业银行在资本补充债券品种选择、每期发行规模、发行窗口上获得了更大的自主性和灵活性，可以适时发行资本补充债券来满足自身资本补充需要。

（一）商业银行资本补充债券已成为银行间市场的重要品种

从债券存量规模市场占比来看，商业银行金融债券存量规模在银行间债券市场的占比有所提升，从2021年末的13.60%提升至2022年末的15.68%；商业银行资本补充债券存量规模在银行间债券市场的占比也有所提升，从2021年末的9.75%提升至2022年末的10.42%（见表1）。

从商业银行发行的债券品种来看，商业银行存量资本补充债券在金融债券中的占比较上年有所下降，由2021年末的71.69%下降至2022年末的66.50%，主要是因为自2022年10月以来，监管层面放开对非资本属性金融债券的审批，商业银行为改善负债结构，在债券长周期的利率低位上选择发行普通金融债券、小微企业金融债券、绿色金融债券等，以拓展负债资金来源，改善流动性状况。商业银行2021年末和2022年末各类金融债券存量规模占比分别如图1和图2所示。

（二）不同类型商业银行资本补充债券发行规模相对平稳

2021年和2022年，商业银行资本补充债券发行规模分别为12026亿元、11942亿元，近两年的发行规模较为平稳（见图3），但从资本补充债券发行品种来看，2022年发行的二级资本债券多于永续债。

1．永续债发行情况

2021年和2022年，商业银行永续债发行规模分别为5855亿元、2814亿元。

（1）国有大行。2021年和2022年，6家国有大行永续债发行只数分别为7只和6只，发行规模分别为2815亿元和2000亿元，发行规模呈下降趋势。

（2）股份制银行。2021年和2022年，12家股份制银行永续债发行只数分别为5只和2只，发行规模分别为1460亿元和100亿元，发行规模和只数均呈下降趋势。

（3）城市商业银行和农村商业银行。2021年和2022年，城市商业银行和农村商业银行（以下简称“城农商行”）永续债发行只数合计分别为50只和25只，发行规模分别为1565亿元和706亿元。平均来看，城农商行永续债单只发行规模较小。

（4）其他银行。2021年，民营银行发行永续债1只，规模为15亿元；2022年，外资法人银行发行永续债1只，规模为8亿元。

2．二级资本债券发行情况

2021年和2022年，商业银行二级资本债券发行规模分别为6171亿元、9128亿元。

（1）国有大行。2021年和2022年，6家国有大行二级资本债券发行只数分别为16只和26只，发行规模分别为4000亿元和6600亿元，发行只数和规模均有所上升。

（2）股份制银行。2021年和2022年，12家股份制银行二级资本债券发行只数分别为5只和4只，发行规模分别为1140亿元和1000亿元。最近两年，股份制银行二级资本债券发行只数和规模较为稳定。

（3）城农商行。2021年和2022年，城农商行二级资本债券合计发行只数分别为60只和73只，发行规模分别为1011亿元和1508亿元。平均来看，城农商行二级资本债券单只发行规模较小，近两年的发行只数和规模均略有增加。

（4）其他银行。2021年，外资法人银行发行二级资本债券1只，规模为20亿元；2022年，互联网银行发行二级资本债券1只，规模为20亿元。

（三）商业银行资本补充债券发行仍有较大空间

按照监管要求，商业银行资本补充债券发行额度上限为其核心一级资本净额的50%。从2022年末A股上市商业银行披露的信息来看，其发行的资本补充债券占核心一级资本净额的比例为28.22%，其中永续债占比为10.50%、二级资本债券占比为17.72%（见表2）。从总体上看，商业银行发行资本补充债券仍有较大空间。

从结构上看，A股上市国有大行、股份制银行、城农商行发行的资本补充债券存量规模占其核心一级资本净额的比例分别为28.85%、28.14%、24.21%，其中，永续债占比分别为9.94%、12.32%和9.72%，二级资本债券占比分别为18.91%、15.82%、14.49%。从结构上看，国有大行永续债规模占比偏低，与国有大行此前发行部分优先股及境外永续债有关；股份制银行二级资本债券占比偏低，与国内系统重要性银行达标规定尚未出台、暂时没有总资本充足率达标时限有关。与国有大行、股份制银行相比，A股上市城农商行总体资本补充债券占比偏低，其额度存在进一步使用的空间。

商业银行资本补充债券发行趋势分析

（一）从发行总量来看，商业银行资本补充债券发行总量上升，但仍存在资本补充需求

为满足业务扩张及续发需求，2022年商业银行资本补充债券发行规模保持高位。2022年三季度末，我国商业银行总资产为315.26万亿元，较上年末增长9.24%；风险加权资产合计为193.10万亿元，较上年末增长6.59%；贷款余额为180.49万亿元，较上年末增长9.51%；资本净额为29.13万亿元，较上年末增长6.28%；商业银行资本补充债券余额为5.37万亿元，较上年末增长12.04%，高于总资产增幅和贷款余额增幅。2022年商业银行资本补充债券的新增发行虽然能够基本满足商业银行业务拓展需要，但鉴于其资本净额增速低于风险加权资产增速，预计未来商业银行会继续增加资本补充债券发行。

（二）从发行主体来看，国有大行资本补充债券的发行规模和占比均显著提升

与2021年相比，2022年国有大行资本补充债券的发行规模及占比均增长显著，其中发行规模增加1785亿元，占比上升15.35个百分点；股份制银行资本补充债券发行规模及占比均显著下降，其中发行规模减少1500亿元，占比下降12.41个百分点；城农商行等其他银行资本补充债券发行规模及占比也有所下降，其中发行规模减少369亿元，占比下降2.94个百分点。商业银行资本补充债券发行规模及占比情况如表3所示。国有大行2021年到期赎回的资本补充债券（含次级债）规模为2280亿元，2022年到期赎回规模较上年大幅增加，至3660亿元，因此有较大的到期续发需求。

2022年，股份制银行和城农商行等其他银行对于资本补充债券的续发行需求较弱，主要考虑到融资成本等因素，因此其资本补充债券发行规模及占比均有所下降。股份制银行2021年到期赎回的资本补充债券（含次级债）规模为1024亿元，2022年到期赎回规模较上年小幅增加，至1397亿元；城农商行等其他银行2021年赎回的资本补充债券（含次级债）规模为1341亿元，2022年到期赎回规模较上年略有增加，至1411亿元。

（三）从发行价格来看，资质较好的主体发行利率偏离估值曲线的幅度较小

国有大行、股份制银行资质较好，发行利率相对较低，一般偏离估值曲线的幅度不大。2022年，国有大行、股份制银行发行的资本补充债券票面利率大部分低于估值曲线3，其偏离幅度一般在5BP以内（见图4）。

由于城农商行等其他银行资质差异较大，为准确区分不同资质主体发行利率偏离估值曲线情况，笔者参考中债隐含评级对城农商行等其他银行进行了区分。经统计发现，具有A+、A等评级的资质较弱主体的资本补充债券发行利率低于估值曲线幅度较大（见图5）。

（四）从投资主体来看，商业银行资本补充债券的投资主体更加丰富

根据《巴塞尔协议Ⅲ》最终版，商业银行自营投资永续债、二级资本债券的风险权重将有所调升。若国内监管政策参照国际监管要求进行调整，则商业银行自营投资永续债和二级资本债券的占比或将有所下降。2020年12月，《关于调整年金基金投资范围的通知》（人社部发〔2020〕95 号）发布，明确年金基金可投资符合要求的商业银行永续债。目前社保基金可参与投资政策性银行、国有大行和部分股份制银行发行的永续债。随着国有大行、股份制银行等优质主体的资本补充债券发行价格更加市场化，市场化投资者的参与意愿也有所提升，将使商业银行资本补充债券的投资主体类型更加丰富，包括基金、保险机构、外资银行、财务公司等非银行金融机构。预计商业银行资本补充债券的市场化投资者占比将继续上升，投资者类型也将进一步丰富。

（五）从二级市场来看，近两年商业银行资本补充债券交易活跃度显著提升

受2021年市场出现“资产荒”以及银行理财净值化管理加强等因素影响，商业银行资本补充债券成交活跃度在2021年明显提升（见图6）。2022年前三季度，商业银行二级资本债券季度成交额均值为1.49万亿元，季度换手率均值为47.42%；永续债季度成交额均值为0.97万亿元，季度换手率均值为50.54%。2022年四季度，受银行理财赎回潮影响，商业银行资本补充债券成交活跃度明显上升，二级资本债券和永续债季度换手率分别达到69.42%和73.95%（见图7 ）。

商业银行资本补充债券有望继续蓬勃发展

（一）监管政策积极信号频现，商业银行资本补充债券迎来发展新机遇

党的二十大报告提出，坚持把发展经济的着力点放在实体经济上。充足的资本是商业银行服务实体经济和防范金融风险的重要根基，而受近年来贷款利率下行、疫情背景下中小企业延期还本付息等因素影响，商业银行资产端收益率下行，普遍面临内源性资本补充不足的局面，在监管政策的保驾护航下，包括发行资本补充债券等在内的外源性资本补充手段成为各商业银行夯实根基再出发的必然选择。

在具体规则层面，监管新规不断赋予商业银行更高的自主性。在金融债券审批阶段，债券余额管理试点范围不断扩大以及对资本工具实行额度管理等新政策出台，体现了监管层面对商业银行债券发行管理持续推进简政放权的趋势，有利于各银行更加灵活地选择各类债券，改变了此前每类债券项下各细分品种仍需“一产品、一报批”的状态。此外，从发行环节看，在金融债券发行模式上逐步给予商业银行更高的自主性，成功引入增发、回拨等机制。商业银行资本补充债券发行迎来了更好的机遇。

（二）债券市场维持偏宽松主基调，中长期资本补充债券引导稳预期

整体来看，2022年货币政策强调坚持稳中求进工作总基调，保持流动性合理充裕，加大对实体经济的支持力度，保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配。可以预测，降成本、促信贷与宽信用仍将是下一步工作的重中之重。债券市场整体的宽松环境有利于各商业银行以相对合理的价格从资本市场获得长期资金，保持信贷利差，改善负债结构，提振各商业银行从公开市场直接融资的信心，为商业银行金融债券发行营造良好的市场氛围。与此相对应，各商业银行发行中长期债券对稳定市场预期也有正向的引导作用。在这两方面因素的共同影响下，预计2023年债券市场有望延续宽信用主基调，为商业银行金融债券发行和经济复苏提供支持。

（三）资本管理要求不断提升，商业银行资本补充债券发行正当时

从国际监管层面来看，《巴塞尔协议Ⅲ》最终版主要针对信用风险加权资产和操作风险加权资产的计量方法进行了优化和完善，包括限制高级资本计量方法的应用、设置资本计量底线要求确保可比性并减小套利空间、对全球系统重要性银行提出最低杠杆率附加要求。《巴塞尔协议Ⅲ》最终版的修订总体上将使商业银行风险加权资产发生变化，而商业银行为了满足资本充足率监管要求需要进行相应的资产管理，其投资行为也会发生变化。其中，在信用风险加权资产计量方法下，资产风险权重变化带来的影响可能会更加直接。2021年10月，《全球系统重要性银行总损失吸收能力管理办法》发布，要求在我国境内设立的被金融稳定理事会认定为全球系统重要性银行的境内商业银行，其外部总损失吸收能力风险加权比率自2025年1月1日起不得低于16%，自2028年1月1日起不得低于18%。上述全球系统重要性银行可以通过发行资本补充债券提前补充外部总损失吸收能力，以满足监管要求。

为实现资本扩张及资本充足率水平达标，商业银行外源性资本补充需求逐步提升，加之2023年国内将有约4000亿元二级资本债券面临赎回以及2019年发行的5500亿元首批商业银行永续债将于2024年迎来赎回权行使期，预计商业银行资本补充债券将有较为可观的发行规模和富有亮点的创新。

（四）发行主体资质优势持续显现，资本补充债券将持续发挥债券市场稳定器作用

对于投资者来说，在“资产荒”延续、信用利差收窄的情况下，简单进行信用下沉的性价比并不高。商业银行资本补充债券兼具“安全性高+有品种溢价+流动性好”等优势，尤其是中债隐含评级为AA+及以上等级、多由国有大行和股份制银行发行的资本补充债券同时具有配置价值和交易价值，成为较受市场欢迎的类利率品种。具体来看，尽管商业银行二级资本债券、永续债面临政策层面带来的新投资约束，但是在两类债券流动性改善的情况下，银行理财、公募基金等主体在投资需求上仍有良好的韧性；保险资金因面临资产负债久期缺口，在政策支持下，其配置力度值得期待；在《巴塞尔协议Ⅲ》调高了商业银行自营投资永续债、二级资本债券风险权重的情况下，商业银行自营投资资本补充债券或将面临一定压力。

注：

1．中国人民银行按年度核准商业银行当年金融债券新增余额，商业银行可根据经营需要自行确定拟发行债券品种（包括资本补充债券、专项金融债券、普通金融债券等）。

2.2022年9月，银保监会发布《关于修改部分行政许可规章的决定》，明确了资本类债券储架发行机制，对资本工具（含全球系统重要性银行总损失吸收能力非资本债务工具）实行额度管理。商业银行可在批准额度内，自主决定具体工具品种、发行时间、批次和规模，并于批准后的24个月内完成发行。

3．估值曲线是指中债商业银行二级资本债收益率曲线或中债商业银行无固定期限资本债（行权）收益率曲线。

◇ 本文原载《债券》2023年1月刊

◇ 作者：资产负债部 韩羽来 徐传平

◇ 编辑：张辰旭 印颖